可能是等不到的QE3

市場始終對QE念念不忘，每次經濟增長不合乎理想，基金巨企便搬出QE3炒作一番。最近一次，是美國公佈2012年每一季國內生產總值增長只1.9%。基金巨企認為今年年底聯儲局需要實施QE3來振興經濟。

問題是QE對經濟實質有多大影響？為何2011年6月30日之後，聯儲局兩次OT，取代QE？或者解答此一問題，便無須再望穿秋水了吧！

聯儲局QE1是2008年11年25日至2010年3月31日，總共動用了1.75萬億美元買按揭証券(MBS) ，毒債，政府債券，2008年12月16日聯儲局減息至零利率。QE2是2010年11月3日至2011年6月30日。

QE1期間，美國國內生產總值(GDP)從2009年第一季按年下跌4.5%及第二季下跌5%見底，並跌幅逐步減少，至2010年3月31日QE1完結時，國內生產總值轉為按年升2.2%，效果持績至2010年第三季升3.5%，第四季仍然升3.1%，增長輕微下降，但即使2011年第一季實施QE2，2011年第一、二季的經濟增長亦只維持在1.6%和1.5%(見圖一)。可見QE1刺激經濟比QE2更有效，但QE1的刺激效力大，亦可能是因為全球一齊印銀紙的結果。美國獨自泵水，QE2根本刺激不了經濟增長。


圖一: 美國國內生產總值按年增幅

聯儲局伯南克QE與否，主要看兩項指摽，通脹和失業率。而伯老看通脹主要看私人消費支出PCE(看圖二) ，可以看出QE2的出現，主要是因為2010年第四季PCE下跌。

圖二: 私人消費支出2008年第二季至2012年第一季:

從圖三所見，QE1和QE2並沒有對失業率有很大幫助，反而是2011年第三季的扭曲操作OT較有效地將失業率壓下來。

圖三: 美國失業率2008年1月至2012年5月

結論是QE1和QE2對刺激經濟作用很少，卻真的能刺激私人消費支出PCE，現時PCE從2011年第四季2.1%增長，上升至2012年第一季2.5%，而且帶動1.74%GDP的變動，是主要帶動2012年第一季的經濟增長，因此無需QE3。另一方面，失業率維持在8%左右，到此水平，似乎無論QE或者OT，亦無法再大幅壓下來 。

值得關注的是，美國樓市巳經回穩，2011年第四季和2012年第一季，國內生產總值內的住宅投資分別強勁增長11.6%和20%。另外，2009年至今，美國的出口大幅上升(見圖四)，經常帳佔GDPＬ比率亦見改善(圖五)，反映資金流入和儲蓄率提高，很大可能美國的經濟結構巳從內需轉為出口導向。筆者認為這就是伯南克以OT吸長線投資的結果，如果這種發展勢頭持績，失業率亦會慢慢改喜，那除非PCE收縮得很利害，QE3的機會應該很細。

圖四:美國出口2008年至2012年5月

圖五:經常帳佔國內生產總值



為何要詳細分析QE或繼續OT的機會有幾大？要知道兩種投資部署是大不同，QE有利黃金、商品價及亞洲貨幣，OT卻是美元資產。你會怎樣部署？