孳息曲線倒掛”this time is different?”

首先讓我講個故事。以前大麻是用於晚期癌症病人止痛，即是說大麻的用途只是必要時才用。但今天吃大麻的人成行成市，政府見有利可圖，將之非刑事化，話雖如此，其實是合法化，大麻企業上市，股價大漲，股票市場也如吃了大麻，已經到了無佢唔得的地步，當大麻與營收掛鈎後，你認為大麻市場是擴大還是收縮？但試想想，中年人及成年人要吃的都吃了，要擴張市場的方向是甚麼？當然是越加推向年紀小的一羣，大麻對健康和未來的禍害是不可能沒有的。

這是我對QE的比喻，大麻初期只是用在癌病時止痛....現在政府不是用來止痛，而是用來長期自high，這就是問題之所在！

近日大家對國債孳息曲線倒掛現象是否預視經濟衰退出現對立的看法。一方認為國債孳息率持續倒掛會預視經濟衰退，而另一方認為2008年金融海嘯後聯儲局的多次量化寬鬆和扭曲操作Operating Twist 的沽短債買長債，導致長短債息差距收窄，扭曲了長債反映風險溢價的能力。前者是Dr. Ng「爆煲論/現金為皇」主導的看法，後者派系是前聯儲局主席耶倫的說法為基礎。前聯儲局主席耶倫對Dr. Ng!

聯儲局前主席耶倫卻質疑債券孳息率曲線的「衰退水晶球」預測能力，她在港出席瑞信亞洲投資論壇時指出：由於聯儲局買入數以萬億計的長期國債，導致美國10年期債券的期限溢價由2012年起低於0%，到2017年起更長期負數。所以每當經濟、通脹預期稍有落差，孳息曲綫便會很容易變成平坦，甚至乎倒掛。耶倫於席間補充︰「這情況在過去美國歷史沒有見過」！

言下之意是說：「this time is different!」但今次是否「this time is different」？

我在文章「香港有舊錢是否hostile 性質」中指出，美國國債投資者是根據預期通脹和預期利率來計算十年期國債的risk premium ，程式如下：

所以，他們的「估」聯儲局的利率政策，是以預期經濟環境為基礎。而現在給耶倫和她的支持者否定，説QE和OT令到10年期國債無time premium ，因此無經濟啟示作用。

不過，最詭吊的是如果聮儲局唔認同孳息曲線倒掛有啟示作用，他們為何又會叫停加息及縮表行動？

我想指出國債投資者很多不是等閒之背，而是國家、主權基金、退休基金等大型投資者，因為揸了美元，也會買美債對沖，所以是不可能是胡亂猜測息率走勢的，而是基於一些數據啟示。

多講無謂，讓我們看看一些數據，究竟點解市場預期美國以至環球經濟衰退。

1）全球最大經濟體增長放緩：

德國：

法國：




中國：

日本：

美國2018年第四季的按年經濟增長與第三季一樣：



我們可以透過一些其他數字窺探美國未來經濟前景。

美國失業率接近自然失業率：

美國核心通脹很低：

印咁多銀紙，對經濟有幾多效用呢？貨幣供應Multiplier 是反映印出來的鈔票透過銀行製造更多錢的經濟效益，事實上，全力開動印鈔機，下圖M1所示：

M1的multiplier 一直都很低，直至2015年加息才稍為上升：

經濟學家一直在問，為何印那麼多鈔票，經濟和通脹仍然那麼低？

因為以消費物價指數計算的通脹率只包括人們的消費，有分析認為，如果將所有消費包括用來買樓的錢都計入通脹，真正的通脹其實不低。我們看看美國樓價指數，比起金融海嘯前的頂還要高！這應該是為何聯儲局加息及縮表的原因，是為防再次出現經濟泡沬。

另外，2018年美國住戶債務上升至13萬億美元，較2008年金融海嘯前的頂部高出8690億美元，其中學生貸款額大幅增加，年輕一代的沈重債務大大阻礙他們的消費能力。

最大的問題是印鈔並非轉化為經濟增長，而是轉化成更多的債務，所以一收水就死！而債務問題伸延至下一代，就像我在文章開首的大麻比喻！

全球經濟未真正陷入衰退，已經又再次「放水」！全球最大對冲基金Bridgewater創辦人達利奧（Ray Dalio）指聯儲局停止收水，傾向重啟量寬的方向正確，衰退可能性減至35%！這就是我在大麻比喻的由以前用於癌病止痛，到現在變成用來長期自high ! 股、樓、黃金、商品全都上升、連比特幣都升番上5000美元水平🤗 ! 

債券孳息率倒掛是否衰退的水晶球？預期到就不會有黑天鵝了！炒到爆就衰退！1997、2000、2007都是炒到加息加至死亡，this time isn’t different !