香港有舊錢是否hostile 性質

在「香港樓市跌七成的場景在哪兒？」一文，讀者Joe跟筆者進行了一些交流，Joe在blog文的回應有很精彩的分析，大家不妨看看，我和他都認同現時香港有舊錢未走，銀行仍然水浸，令香港無需跟美國加息，然而這舊cash的性質是否hostile?它會不會走？都是耐人尋味，筆者跟他說好了會分析一下。

美國自2015年12月開始加息，至今總共加了九次息，共加了2.25厘，香港的聯繫匯率關係，理論上應該跟加，然而香港銀行至今只加了0.125厘。從金融管理局數據顯示，香港貼現窗利率其實已經上升，銀行同業拆息也是，然而，銀行資金仍然充裕。資金流向，我們可從三個月香港銀行同業拆息（3 month hibor)和三個月倫敦銀行同業拆息(3 month libor)的息差看出，我在以前文章已經分析過，今次順便update一下個圖。

以前的文章指出，97年的時候，3 month hibor 大幅高於libor（見圖一）, 顯示有資金外流，銀行同業之間在市場上搶資金，搶高了拆息，這是indicator之一。

圖一：

現在情況如何？從圖二所見，雖然香港銀行同業拆息有所上升，但仍然低於倫敦銀行同業拆息，顯示香港銀行完全沒有資金壓力，市場資金充裕，難怪金管局多次出到聲叫銀行加息，銀行都只是象徵式加小小。

圖二:

然而，我們從金管局的淨港元「貨幣基礎」結餘（見圖三、圖四），看出自2015年起資金流出的情況，結餘下降，但仍然有舊錢泊在香港。

圖三:

圖四:

這舊錢沒有多大作為，不買股不買樓，否則香港股樓不是這個死下死下的樣子，舊錢的唯一作用是浸低息口，好像是在等甚麼似的，有可能是要等unwind 一些部署。自美中貿易戰、科技冷戰開打，資金在2018年3月至下半年加快流走(圖四)，正配合了股樓下跌的趨勢（圖五、圖六），這大概看出這舊錢與貿易戰問題有關，也大概映它的性質和何方神聖，不能說hostile，但在有需要時還是會撤走，走的速度就要看美中貿易戰和科技冷戰會不會深化發展。如果沒有睇錯，它們走的時候，不會像外資打鑼打鼓斑資回朝，也不會令股市滿城風雨，而是只在股市上上落落、上上落落中套現，樓市也是如此。

圖五:

圖六:

之前有讀者問息率倒掛是否預視未來美國以至環球經濟衰退，我早前沒有詳細分析，草草拿了BMO的報告，反正今次做開，就此進一步解釋。

下圖七是兩年和十年美國國債孳息率倒掛預測經濟衰退的關係，有灰色的地帶是經濟衰退時期，都在債息倒掛之後出現，由1960年至2010年都未錯過！

圖七：

有分析指今次不同，聯儲局的所謂加息，只是加了IOER（interest rate on excess reserves），從而影響Fed Fund rate，所以即使是加息，其實並沒有影響市場資金情況，真正的收水的影響是來自聯儲局cut balance sheet，這點筆者沒有異議。從圖八所見，自2015年聯儲局開始利率正常化，反映市場資金的financial condition(藍色線)仍然處於低水平。

但美國國債孳息率是由市場定價，當中包含了債券投資者對未來通脹和利率的預期，以下是計算yield的程式：

Source: Chicago Fed Letter

程式包含了計算預期實質通脹率趨勢、預期名義利率、通脹風險溢價、實質利率風險溢價，也是一種對貨幣政策的預期和計算溢價，以彌補債券投資者肯承擔的未來實質利率和通脹的不確定性，因此間接預測市場對未來的商業環境的評估。總的來說，債券孳息率的典線反映市場對貨幣政策、通脹、息率趨勢、經濟環境的風險評估，當中的評估是他們基於現在的經濟狀況，但市場的反應會不會反過來影響真實環境而變成自我實現呢？那仍然是一個謎！