97金融危機大事回顧

近日開始有人再想起97年亞洲金融危機，之前寫過「97金融危機大事回顧 」，現在回顧一下。


97金融危機大事回顧

背境：

1990-95年間，中國經濟開放政策深化，出口蓬勃，形成亞洲發展中國家出口競爭激烈。日本經歷89/90泡沬爆破後，經濟一值復甦乏力，並於1995年，採取量化寬鬆政策，大印銀紙並大幅將息率降至接近零，這個環境製造了大量熱錢湧入亞洲國家如印尼，馬來西亞，泰國，韓國，菲律賓。而這些國家貨幣均與美元掛鈎，有別於港元的硬性掛鈎制度，印尼，馬來西亞，泰國，菲律賓採取的是管理浮動匯率制度，即是設匯率變動上下區間，容許滙率在上下限以內浮動。然而，這些國家的最大貿易伙伴卻是日本而不是美國，正所為掛錯鈎，會甩拖！不過冇咁快！

這些國家經歷了約一年半的熱錢湧入，期間，由於貨幣與美元掛鈎而無法升值，導致這些國家貸幣大幅偏離真實價值，結果股樓大幅升值，股樓大升的背後是大量的借貸，熱錢湧入時跟金融機構兌換美元成泰幣，金融機構為對沖美元下跌風險而要買入美元遠期合約，此等合約便成為日後危機埋下伏線。另一方面，金融機構盈利過份依賴地產也令他們在市況急轉時變得脆弱。熱錢湧入也導致美元儲備大增，强勁的經濟增長和豐厚的儲備，其實是泡沬製造出來的假象，令潛在的問題難於預見！


甩拖的環境出現：

亞洲金融危機的起點是泰國首先出現問題，於1996年中，泰國的通脹由1995年1月 4.8%升至1996年1月9.8%，對外借貸水平在95至97年間上升40%以上，1996年尾，泰幣的真實滙率高於名義匯率20%。

高通脹迫使泰國央行調高借貸利率。為阻止短期炒賣的游資流入，泰國央行透過擴闊滙率上下限，即容許升值，來增加炒家持有泰幣的風險。這些舉動令人相信泰幣有可能脫鈎！提高利率令出口惡化，出口由1995年上升20%大幅下降至1996年中只增長7%。提升利率也令股市泡沬收縮，經濟惡化令高企的樓價看來估值過高！息升令樓市泡沬爆破，金融機構資產惡化，游資流走，買回之前的對冲美元合約時，美元上升，令金融機構受雙重打擊，經濟更差。


國際炒家的部儲：

由於泰幣與美元掛鈎，炒家在平穩的匯率時期以低息從銀行、私人機構或市場借入大量泰幣，也買入遠期賣美元買泰幣的掉期合約和買入多張不同時段的泰幣認沽期權(long put option)，表面看來是對冲滙率。

然後熱炒股市，先賺一筆，由於看中泰國經濟的弱點，出口一但惡化，平穩的匯率將無法維持，泰幣要維持競爭以及提升出口便必須要貶值，當通脹升温，央行加息，出口下跌等有利因素出現，就是大鱷收成期，這時炒家同時沽空股票和泰幣，股市下挫，資金流走，泰幣下跌，美匯上升，炒家行使掉期，高價賣美元，低價買入更多泰幣。然後多次重複這過程追擊泰幣。


政府的對策：

泰國政府大幅加隔夜拆息懲罰炒家，但炒家無懼高息，因為炒家從之前的部署，拆借或掉期取得泰幣，加上從股票市場也賺取泰幣，泰幣供應源源不絕。大幅加息只令經濟、出口、股市惡化，使脫鈎機會大大增加。泰國政府擴闊匯率變動上下區間，以為提高炒家風險，但結果泰幣被越沽越低，匯率變動上下區間越擴越闊，炒家在不同時段賣出long put option獲利，之後又再捲土重來直至泰幣脫鈎大賺打為止，泰幣終於在1997年7月2日脫鈎並大幅貶值，資金大量流走，之前的豐厚儲備也即時大幅縮水。

由於印尼、馬來西亞、菲律賓、情況類同，而這些國家是互相競爭對手，泰幣下挫，令國際炒家預期他們將會競相貶值，因此也成為狙擊目標直至脫鈎。


簡而言之，這些國家都有共通弱點：
1)與美元掛鈎
2)高通脹壓力出現
3)出口競爭力下降
4)經濟增長動力主要來自資產價格上升(炒賣股樓)
5)外債上升
這些弱點為炒家製造狙擊的有利環境，因此不可說成是大鱷刻意推塌亞洲貨幣，捲走亞洲人的錢。

在亞洲金融風暴中，香港也有同上(隨第五項)的弱點，結果也成為狙擊目標，但我個人相信香港能避過一劫，最大原因有此下:

1. 沒有龎大外債
2. 美元與港元的掛鈎是硬性掛鈎(Hard currency peg)可擴闊的空間很小
3. 外匯儲備龎大
4. 和曾蔭權的運氣，即有Hedge fund在俄羅斯損手

在亞洲金融風暴中，中國並沒有受影響，原因是當時的中國嚴格管制資本流向(managed capital flow)，資本帳也沒有開放。